三天读懂金融学

    中国金融业的海外并购（2）

    次贷危机爆发以来，金融海外并购再度活跃。尤其是日本金融机构借助高储蓄率、低利率等优势重新活跃，中国等外币资本相对丰富的新兴市场国家也开始在海外并购市场扮演重要角色。欧美问题金融机构和业务部门一时间成为海外金融并购的重点对象，但近期的海外金融股权并购的盈利效果暂不明显。

    回顾金融海外并购历史，总结成功的经验和失败的教训，不难发现决定海外金融并购成败的四条关键因素。

    第一是主并购国的宏观经济与金融环境。1980-1990年代日本金融机构海外并购失败的核心原因其实并非在于投资技术层面，而是日本的经济泡沫和监管放松扭曲了海外并购的投资收益与风险。广场协议前后，日本货币政策过于宽松，金融机构融资成本极低，间接催生投资冲动；日本政府放宽对金融机构资本金条件要求，甚至允许将银行账外资产的45％作为自有资本计算，直接导致机构海外过度扩张。而当日本国内的泡沫经济破灭后，股票投资亏损又使得日本银行达不到巴塞尔协议8％的自有资本要求，不得不大规模缩减贷款规模，被迫撤回海外投资，流动性较差的不动产投资因此才遭受较大损失。

    第二是并购时机的选择。海外金融并购作为商业投资，其时机选择至关重要。经验表明，在金融低谷期并购成功机率更大。而在金融行业经营景气度高的时段，海外并购进入门槛高，资产的估值相对也较高。在金融周期的低谷阶段，由于流动性收缩产生外部资金流入需求，监管当局一般会放松海外投资限制，为海外并购提供便利。此外，金融周期低谷时期资产估值降低，原股东预期悲观，收购方能够有效地降低并购成本。如（美国美林集团在亚洲金融危机中对日本山一证券的收购，瑞士信贷利用网络泡沫破裂的机会对美国资产管理公司唐纳森·勒夫金·詹雷特公司的收购等都取得了成功。）亚洲金融危机期间，国际投资基金也曾参与日本、韩国、印尼、马来西亚等国的公司和金融领域的重组，年均投资回报率据信超过35%。

    第三，主并购方的并购战略选择与并购实力。成功的海外并购战略大多选择与自身关联度较高的并购目标，并注意交易风险控制。围绕主业并购一方面可以巩固传统优势，提升全球竞争力；另一方面由于业务领域熟悉，更易于控制风险。而海外并购失败案例都与其缺少明确战略目标有直接联系，很多收购并不提升企业的核心竞争力。比如80年代日本并购失败重要原因之一就是主要选择美国房地产投资，没有与自身长远发展目标相协调。

    第四，被并购方的反应。金融作为现代经济命脉，各国均对本国金融体系保持控制。海外并购会对被并购方金融命脉控制权产生威胁，容易引起所在国的抵触心理，增加交易成本和后期整合难度。如日本三菱公司出售洛克菲勒中心物业前闲置率为26％，被美国洛克菲勒中心物业信托公司接手后，闲置率下降到不足1％，房租价格也翻了三番。由此来看，三菱并购洛克菲勒中心这类美国标志性建筑，导致民众抵触心理爆发，放大了整合难度。

    中国金融业海外并购启示